慧通綜合報道：

“定向降準(zhǔn)不宜長期實施”，這是央行在8月1日發(fā)布的《二季度貨幣政策執(zhí)行報告》（以下簡稱《報告》）中提出的觀點。

在今年先后實施了兩次定向降準(zhǔn)后，央行對于這個新的調(diào)控方式進(jìn)行了反思，體現(xiàn)了其在兼顧各個調(diào)控目標(biāo)平衡中嘗試新工具的謹(jǐn)慎。

定向降準(zhǔn)長期實施存弊端
今年4月和6月，央行兩次實施了定向降準(zhǔn)。這兩次定向降準(zhǔn)的實施范圍基本上包括了除農(nóng)信社和村鎮(zhèn)銀行以外的全部金融機(jī)構(gòu)。

上周五晚上公布的《報告》中，央行特意開辟“定向降準(zhǔn)”的專欄，回顧了上半年定向降準(zhǔn)的措施?！秷蟾妗氛J(rèn)為，定向降準(zhǔn)，是通過建立促進(jìn)信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化的正向激勵，來加大對“三農(nóng)”和小微企業(yè)的支持力度。

“當(dāng)前，我國貨幣信貸存量較大，增速也保持在較高水平，不宜依靠大幅擴(kuò)張總量來解決結(jié)構(gòu)性問題。”央行在《報告》中表示，未來還將定期對商業(yè)銀行實施考核，并根據(jù)考核結(jié)果對其準(zhǔn)備金率進(jìn)行動態(tài)調(diào)整，“通過上述設(shè)置，建立正向激勵機(jī)制，引導(dǎo)商業(yè)銀行用好增量、盤活存量，這有利于在不大幅增加貸款總量的同時，使“三農(nóng)”和小微企業(yè)獲得更多的信貸支持。”

盡管定向降準(zhǔn)收到了不錯的調(diào)控效果，但央行也不得不警惕“定向”帶來的弊端。

央行在《報告》中提出，貨幣政策主要還是總量政策，它的結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用是輔助性的。如果定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性措施長期實施，也會存在一些問題。比如：數(shù)據(jù)的真實性可能出現(xiàn)問題，市場決定資金流向的作用可能受到削弱，準(zhǔn)備金工具的統(tǒng)一性也會受到影響。

這是央行首次公開對定向存準(zhǔn)調(diào)整這一工具的全面評價。

國信證券宏觀分析師鐘正生、林虎就此聯(lián)合撰文指出，定向降準(zhǔn)體現(xiàn)了貨幣政策結(jié)構(gòu)化思路，但央行強(qiáng)調(diào)“貨幣政策主要還是總量政策，其結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用是輔助性的，定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性措施若長期實施也會存在一些問題”，這再次表明央行對結(jié)構(gòu)性貨幣政策的定位僅是“權(quán)宜之計”，短期內(nèi)不得不使用（不管是作為一種貨幣政策理念的嘗試，還是作為一個政治經(jīng)濟(jì)學(xué)角度的考量），但不會成為常態(tài)的貨幣政策工具。

文章指出，總體來看，央行認(rèn)為當(dāng)前融資成本居高不下是結(jié)構(gòu)性問題，而貨幣是總量政策，并不適合解決結(jié)構(gòu)性問題，這意味著全面降準(zhǔn)仍不可期。

國泰君安證券也認(rèn)為，《報告》顯示央行承認(rèn)定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性措施將消弱市場對資金的配置能力，預(yù)計未來空間有限。

下半年貨幣政策大體框架敲定
二季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行勾勒出下半年貨幣政策的大體框架，表示將“統(tǒng)籌穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生和防風(fēng)險，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，同時適時適度預(yù)調(diào)微調(diào)，增強(qiáng)調(diào)控的預(yù)見性、針對性和有效性”。

《報告》在闡釋下一階段貨幣政策時，首先提示了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的背景，“經(jīng)濟(jì)運行呈現(xiàn)出階段性特點和新常態(tài)。”《報告》強(qiáng)調(diào)，將靈活運用公開市場操作、存款準(zhǔn)備金率、再貸款、再貼現(xiàn)、常備借貸便利、短期流動性調(diào)節(jié)等工具，完善中央銀行抵押品管理框架，調(diào)節(jié)好流動性總閘門，保持貨幣市場穩(wěn)定。

業(yè)內(nèi)分析人士指出，央行在報告中強(qiáng)調(diào)國內(nèi)的信貸及資金供給目前已經(jīng)出現(xiàn)了較高速度的增長，因此央行在此后一段時間內(nèi)很可能不會再考慮推出進(jìn)一步的寬松貨幣政策措施來推進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。

央行在報告中指出，目前國內(nèi)的信貸增量已經(jīng)出現(xiàn)了速度較快的增長，而現(xiàn)有的各項貨幣政策措施對于經(jīng)濟(jì)的支援力度已經(jīng)足夠。此前，國際貨幣基金組織(IMF)曾于上周表示，中國經(jīng)濟(jì)此前對舉債及投資的過度依賴使得其易受更多外部不確定事件的影響，如果不及時轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方面，可能會在日后遭遇經(jīng)濟(jì)急劇滑坡的困境。

而央行則在報告中指出，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及經(jīng)濟(jì)改革的進(jìn)程目前仍是一項艱巨的任務(wù)。依靠擴(kuò)張流動性來解決結(jié)構(gòu)性問題很可能招致南轅北轍的結(jié)果。因此，央行強(qiáng)調(diào)將維持穩(wěn)健的貨幣政策姿態(tài)，并承諾在改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的同時維持總體流動性水平的基本穩(wěn)定。同時，央行航表示將通過市場導(dǎo)向的方式來合理解決地方政府債務(wù)問題。

國泰君安證券表示，《報告》強(qiáng)調(diào)宏觀政策要穩(wěn)、微觀政策要活，顯示貨幣總量放松已至高位，未來央行政策將更傾向于定向降息等價格手段。

而國信證券認(rèn)為，定向措施的最終資金流向不可控，所以僅僅是央行的權(quán)宜之舉，不會長期作為常態(tài)的貨幣政策工具使用，但短期還得依賴結(jié)構(gòu)性貨幣政策去嘗試定向降低社會融資成本。而抵押補(bǔ)充貸款（PSL）由于符合將流動性投放與銀行貸款行為相聯(lián)系的特點，可能是下半年重點拓展使用的貨幣政策工具。另外報告中首次提及定向支持國開行的重要性，意味著下半年央行下半年央行國開行的定向支持將進(jìn)一步升級，依托開發(fā)性金融，發(fā)力棚戶區(qū)改造將成為穩(wěn)增長的重要抓手。

“中國央行下半年首要重點是降低融資成本。”巴克萊資本認(rèn)為，預(yù)期中國央行會將PSL推廣到更多商業(yè)銀行，并采取其他措施引導(dǎo)中期利率下調(diào)。

中投證券也指出，未來貨幣政策保持穩(wěn)定，仍將以結(jié)構(gòu)性政策為主。6月末金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率為1.7%，創(chuàng)了2012年以來的新低，但央行認(rèn)為“銀行體系流動性充裕”。由于三季度央行不大可能進(jìn)行總量政策的放松，再加上三季度資金面一般會季節(jié)性偏緊，因此三季度的貨幣環(huán)境將較2季度收緊。

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