慧通綜合報道：

(2013年3月8日)格林斯潘曾將貨幣政策視為一門藝術，而毀其英名的金融危機卻表明，專業(yè)判斷和視野膽識，恐怕是央行行長更加需要的質素。

作為中國央行行長，周小川在北京成方街32號度過的過往十年，正是中國經濟高增長、低通脹的黃金時期。和經濟總量迅速成長相平行的是，廣義貨幣供應量（M2）在2012年接近GDP的1.9倍，2013年突破100萬億元大關亦已成定局?；诖?，在一些公共空間，“貨幣超發(fā)”的擔憂開始彌漫。

在繁忙的“兩會”期間，新任政協(xié)委員的周小川再次接受了《第一財經日報》的獨家專訪。這一次，他深度解疑釋惑牽動人心的M2，坦率回應專業(yè)人士和大眾百姓的共同關切。

周小川表示，2013年13%的M2增速預測值，略高于GDP增長與物價升幅之和，這和歷史規(guī)律是一致的。而過往10年中國M2/GDP有所提高，在他看來，雖然有各方面的客觀原因，但確實反映了中國經濟金融結構中儲蓄率過高、直接融資發(fā)展不足、金融風險過度集中于銀行體系的現實問題，需要深化改革，大力發(fā)展資本市場和保險市場來逐步解決。

針對2009年刺激經濟復蘇的貨幣政策劑量是否過度這一質疑，周小川回應，總體來講，黨中央、國務院實施的刺激政策應對危機的成效相當不錯，按照國際社會提出的《強勁、可持續(xù)和平衡增長框架》，尤其是在強勁方面，中國在全球主要經濟體中是表現最好的。

他也坦陳，現在回頭看，適時退出還可以做得略早一些、略鮮明一些。但也不要當事后諸葛亮。當時國際經濟條件的不確定性很大，一波三折，不斷出現新情況新問題，分析判斷和決策的難度都很大。不能既要好效果，又要零代價；也不能這山望著那山高。

承前，啟后。“兩會”后的中國經濟將迎來增長、轉型和改革的更多挑戰(zhàn)。放眼未來，人們有理由懷有更多期待。

第一財經日報：若不出意料，2013年，中國廣義貨幣供應量（M2）將突破100萬億元。從2002年初的16萬億，到100萬億，只用了十年多一點的時間。有人認為，這是嚴重的貨幣超發(fā)。你怎么看這個問題？

周小川：我國改革開放以來的經驗數據表明，在通貨膨脹處于可控范圍的前提下，M2增長速度與名義GDP增長速度相匹配或略高一些。為什么會略高一些呢？主要是我國處于市場化轉軌時期，貨幣化進程加快，一些產品從計劃經濟下的直接實物分配轉變?yōu)樨泿呕灰?，其中土地、房產等的貨幣化更為突出。資產市場的迅速發(fā)展，包括交易所市場、銀行間市場等，以及擴大人民幣跨境使用也增加了貨幣需求。在改革開放早期，由于貨幣化進程和金融市場發(fā)展的速度快，所需要的貨幣支持會更多一些。2013年，我國GDP增長目標定為7.5%，CPI漲幅控制在3.5%左右，M2預期增長目標定為13%左右，這與M2增速略高于GDP增長與物價升幅之和的歷史規(guī)律是一致的。

2012年，我國名義GDP是2002年的4.5倍，M2余額是2002年的5倍，M2增長速度也大體符合上述規(guī)律。這還包括在應對國際金融危機沖擊期間，由于實施適度寬松的貨幣政策而擴大的貨幣供應量。在正常的年份，M2的增長速度會與名義GDP的增長速度更加接近。

日報：相比M2增速，大家近來關注M2/GDP這個指標，今年春節(jié)前后這個話題就討論得比較多。2002年，這個指標是154%，2012年上升到188%，在國際上是比較高的。

周小川：M2是從銀行的各類存款統(tǒng)計出來的。一個國家如果總儲蓄率高，M2數量就會大。亞洲國家的M2與GDP之比就普遍較高，這與亞洲國家的儲蓄率高有關。M2多也與間接融資比重大有關，由于間接融資表現為經由銀行存款，這導致間接融資比重大的經濟體M2與GDP之比通常比較高。我國總儲蓄約是GDP的50%，其中家庭儲蓄率超過30%，遠遠超過美歐等發(fā)達經濟體，也比亞洲的平均水平高出一截。近十年來，我國直接融資發(fā)展得不錯，但融資功能在此期間也出現過幾次反復，平均增速低于間接融資，間接融資仍然是實體經濟的主要融資渠道，這必然使得M2與GDP之比相對較高。

此外，不同國家M2口徑所包含的內容不盡相同，有的差異還相當大，比較下來看，我國M2的口徑相對較大。

IMF使用的另一種國際比較是用金融總資產與GDP的比率，金融總資產是銀行總資產加上公開發(fā)行的債券總市值及股票總市值。根據IMF對2011年的計算得出世界平均水平為366%，其中美國、歐元區(qū)、英國、日本分別為424%、449%、784%和540%，平均水平為476%；亞洲四小龍平均水平為544%多；我國為303%，其中銀行總資產占金融總資產的3/4，顯著高于其他國家，主要原因來自直接融資尚發(fā)展不足。

日報：有人認為M2/GDP是衡量金融深化的主要指標，也有人認為是貨幣超發(fā)的表現。你怎么看？

周小川：就M2/GDP這一指標的含義而言，存在不同的解釋，有人用它來衡量一國金融深化的程度，但似乎不太說明問題，不太好用。有的國家M2/GDP非常低，是由于金融體系連基本的存貸款業(yè)務都未能充分提供；有的國家M2/GDP偏低，可能反映間接融資較多地讓位于直接融資。

近年來我國M2/GDP有所提高，雖然有各方面的客觀原因，但確實反映了我國經濟金融結構存在一些問題，如儲蓄率過高，直接融資發(fā)展不足，金融風險過度集中于銀行體系，需要通過深化改革來逐步改變。應該大力發(fā)展資本市場、保險市場，這會使M2/GDP適當降下來，當然這有可能需要一個中長期的漸進過程。

日報：2009年是個特例，當年M2增速超過名義GDP增速達18個百分點。很多人認為這會造成經濟金融的風險隱患。你是否同意這樣的判斷？2009年刺激經濟的貨幣政策的劑量是否過大？

周小川：2008年四季度，全球經濟顯著下滑，正如總理政府工作報告中所說的，“過去五年，我們是在持續(xù)應對國際金融問題嚴重沖擊中走過來的。這場危機來勢之猛、擴散之快、影響之深，百年罕見”，中國經濟增速在這個季度下降了4個百分點，2009年一季度的GDP增長率只有6.2%，信心嚴重受損，預期普遍悲觀。如果沒有黨中央、國務院果斷實施的經濟刺激計劃，GDP增速可能會繼續(xù)下降4個百分點，那就是接近零增長了。為應對國際金融危機，我國出臺了一攬子經濟刺激計劃，M2在2009年和2010年也增長得比較快。對于經濟刺激計劃，總理政府工作報告中特別提到，“面對國際經濟形勢復雜多變、持續(xù)低迷的嚴峻挑戰(zhàn)，中央科學判斷、果斷決策，有效實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，避免了我國現代化進程因巨大的外部沖擊而出現大的波折”。應該說，我國在抵御國際金融危機中成績突出，經濟在全球率先復蘇，許多國家對此很羨慕。

宏觀經濟政策歷來有利有弊，貨幣政策、財政政策都是如此。黨中央、國務院在決定實施經濟刺激計劃時，充分討論過其可能產生的負面影響，認識到經濟刺激計劃在短期內有利于促進經濟盡快企穩(wěn)回升，但隨后會給物價、債務可持續(xù)性、結構調整、節(jié)能減排等方面產生代價、造成壓力。評價經濟刺激計劃的作用，應該將其放在一個歷史階段綜合來看，不能只想在危機時盡快復蘇，復蘇成功了以后又不愿意承擔由其產生的成本，這是不現實的。

應對突發(fā)性危機時，刺激政策力度究竟要多大，是很難事前在數量上進行科學測算的。特別是這次金融危機嚴重影響了信心，而信心危機的傳染性極強，應對政策如力度不大的話就很難制止信心崩潰。所以，面對嚴重沖擊時，刺激政策的力度寧肯大一些，以便穩(wěn)住信心。為防止副作用過大、成本過高，在制止住信心崩潰、復蘇有所啟動時，應適度調整力度，及時退出刺激政策。總理政府工作報告指出，“根據宏觀經濟走勢的變化，我們及時調整政策力度，適時退出刺激政策，實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”。相比之下，一些國家在應對這次國際金融危機中的刺激政策可能力度不夠，經濟復蘇情況不理想，事后還得進一步加大力度。

總體來講，我國應對危機的成效相當不錯，不能既要好效果，又要零代價；也不能這山望著那山高。

日報：在經濟開始復蘇后，適度寬松貨幣政策是如何適時退出的？

周小川：我國經濟剛剛企穩(wěn)時就開始討論刺激政策的退出問題，人民銀行當時提出適度寬松的貨幣政策可適時退出。特別是看到財政政策的剛性較強，有些已啟動的項目要做完，家電下鄉(xiāng)等政策也有承諾的階段性，相比之下貨幣政策的靈活性要大一些，可及時退出。

在保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性的同時，2009年后半期開始根據形勢發(fā)展變化對貨幣政策進行動態(tài)微調、逐步收縮。2010年夏天，黨中央、國務院決定恢復有管理的浮動匯率制度；同時開始醞釀當年中央經濟工作會議關于貨幣政策的提法，明確了貨幣政策由適度寬松轉為穩(wěn)健，并寫入2010年中央經濟工作會議文件。操作上，強調提升政策靈活性，注重處理好速度、結構和物價之間的關系，引導貨幣信貸條件回歸常態(tài)。正是因為這樣，我國通貨膨脹事后雖升高但未沖得過高，和其他新興經濟體相比，是情況較好的。另外，經濟企穩(wěn)回升后，我國在結構調整、節(jié)能減排等方面也加大了力度。

現在回頭看，適時退出還可以做得略早一些、略鮮明一些。但也不要當事后諸葛亮。當時國際經濟條件的不確定性很大，一波三折，不斷出現新情況新問題，尤其是在2010年又演變?yōu)闅W洲主權債務危機、美國“財政封頂”等，分析判斷和決策的難度都很大。

總體看，多數宏觀政策是有利有弊，不可能有百利而無一害。現在可以回顧總結我們過去在危機應對方面的經驗和不足，為的是下一步在分析、判斷和決策上更科學，更好地解決當前經濟運行中所面臨的不平衡、不協(xié)調、不可持續(xù)的問題。

日報：2009年9月，二十國集團匹茲堡峰會通過了《強勁、可持續(xù)和平衡增長框架》。如果用這個框架來衡量，如何評價這幾年中國經濟的表現？

周小川：《強勁、可持續(xù)和平衡增長框架》是國際社會在總結危機教訓的基礎上提出來的。從強勁的角度看，我國在全球主要經濟體中是最好的。五年來，我國國內生產總值年均增長9.3%，顯著高于同期全球和新興經濟體的增速。從平衡的角度看，經濟結構調整的改進效果比較明顯，內需特別是消費內需對經濟增長的拉動作用增強，經常項目順差與GDP之比已經由2007年的10.1%下降到2012年的2.6%。在提升經濟增長的可持續(xù)方面，國家已經采取了一系列措施來促進結構調整并提升經濟發(fā)展的質量，中期效果還有待進一步觀察。為促進全球經濟強勁、可持續(xù)和平衡增長，防止金融市場再次出現類似的危機，G20、FSB、BIS等提出要加強宏觀審慎管理、糾正“大而不能倒”的現象、提高金融機構資本充足率等。在這幾個方面，我們啟動較早，已經做了一些工作，但還有一定差距，要繼續(xù)做好。

從國際組織對我國的宏觀經濟政策磋商及G20組織的對“強勁、可持續(xù)、平衡增長框架”的同行評議來看，仍有一些有差距的方面。我認為，不管別人怎么看，更重要的是自己怎么看，黨中央、國務院對成績和問題歷來是很冷靜的，主動提出了我國經濟中有“不平衡、不協(xié)調、不可持續(xù)”的某些問題。目前，我國主要經濟指標的國際比較表明，總儲蓄率仍然偏高，家庭消費在GDP支出中的比重相對偏低，服務業(yè)在GDP生產中的比重偏低，國際收支平衡的改善還有待鞏固，金融市場結構和開放度有待改進，等等?？傊洕Y構調整，擴大內需和宏觀經濟政策優(yōu)化方面仍有眾多挑戰(zhàn)，任務艱巨，等著我們去應對，特別是要通過改革、開放去實現強勁、可持續(xù)和平衡增長。

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